「最近一直看到兩派論述同時刷牆,『該獲利了結』跟『底部到了』,到底要信誰?」
「美銀說 10 項熊市前兆觸發 7 項,該跑。」
「花旗目標 8,100、美銀目標 7,100 ── 差整整 14%。」
「高盛說現在的亢奮度才 86 百分位,離 2000 年的 100 還有距離。」
「彭博說 VIX 沒破 30、Put/Call 沒到 1.2、Fear & Greed 沒掉到個位數 ── 那都不算真的底。」
把這幾份報告攤在一起對照,結論其實意外地一致。
先問一個聽起來簡單、但很多人會跳過的問題:S&P 500 現在還站在 200 日均線上方嗎?彭博把這條線當成多空分水嶺,理由其實很直接 ── 過去三十年的歷史,VIX 暴衝時要是 S&P 已經跌破 200 日均線,接刀後果幾乎都是 -40% 以上;但只要還在均線上方,即使恐慌再兇,後續幾乎都會回來。
但前提成立不等於現在就是底。它只是第一道篩網,過了之後,還有三個訊號要看。
彭博整理過去 75 年的歷史底部,歸納出三個高度一致的訊號。當前提成立 + 三個訊號同步出現,過去 75 年回測中沒有失手過。當前狀態:
三個歷史底部的 VIX 水位分別是 36(貿易戰)、57(疫情)、35(升息熊),最低也要 34 才接到底。現在 21.5,還在「正常波動」的邊緣 ── 離真正的恐慌,差了不只一個級別。
美銀量化策略主管最新報告講得非常直接:「危險信號過多,該獲利了結」。他們追蹤的 10 項熊市前兆指標,目前已經觸發了 7 項(70%)── 這個比例,剛好就是 1990 年以來歷史七次頂部的平均水準。
| 指標 | 數值 | 含意 |
|---|---|---|
| 熊市信號觸發比例 | 70% | = 1990 年以來七次歷史頂部平均 |
| S&P 500 估值高於均值的指標 | 17 / 20 | 歷史前 15% 高估 |
| 科技板塊分化程度 | 約 120 百分點 | 內部結構斷裂 |
| 美銀年底目標 | 7,100 | 距現價 -3.8% |
| 花旗年底目標(對立觀點) | 8,100 | 距現價 +9.7% |
高盛首席美股策略師 Ben Snider 用一套綜合「亢奮指標」量化當前市場情緒,結果是 ── 歷史第 86 百分位。對比參照:
標普 500 近兩個月漲了 15%,這是 50 年來波動率調整後最強的反彈;收益/波動率比率接近 4,也是 50 年來最高 ── 漲勢的確很兇。但 Snider 強調的四個風險信號,目前還沒完全到位:
5 月非農新增 17.2 萬,超預期 ── 這就是把市場加息預期推上去的直接導火線。但同一時間,紐約聯儲的消費者調查講的卻是完全不一樣的故事:
| 調查項目 | 5 月數據 | 含意 |
|---|---|---|
| 未來 12 個月失業概率預期 | 15.1% | 持續攀升 |
| 求職成功率 | 43.7% | 去年 12 月以來最低 |
| 主動離職意願 | 2023 年 2 月以來高位 | 在職者仍有信心 |
| 財務恶化家庭比例 | 2023 年 1 月以來最高 | 家庭壓力升溫 |
| 1 年期通膨預期 | 3.5%(從 3.6% 微降) | 緩和 |
彭博列出年底美國利率市場的 6 種可能情景,並給出機率權重:
| 情景 | 機率 | 實質 GDP | CPI | 失業率 | 10Y 殖利率 |
|---|---|---|---|---|---|
| 伊朗戰爭升級(stagflation) | 5% | -1% | >4% | ~5% | 4.81% |
| 核心通膨擴散 | 5% | 1-2% | >4% | ~4.5% | 4.69% |
| 低烈度衝突延長 | 25% | ~1% | >3% | >4.5% | 4.55% |
| 經濟共識(主流預期) | 40% | 2% | ~3.6% | 4.4% | 4.27% |
| 伊朗議題快速解決 | 20% | 2% | ~3% | 4.4% | 4.27% |
| 戰爭結束 + 勞動疲軟 | 5% | -1-0% | <3% | >5% | 4.11% |
權重平均後,年底 10Y 殖利率落在 4.38%。對應的期權市場現在的定價是:年底前加息約 7 個基點 ── 彭博自己的解讀是,這不是市場真信加息,而是大家在付「風險溢價」買保險。SOFR 期權路徑顯示,年底 3 個月 SOFR 高於 4.21% 或低於 3.55% 的機率各 20%。
彭博的最後一項觀察跟台股直接相關:用「有效股票數」(Effective Number of Stocks, ENS)衡量市場寬度 ── 數值越低代表指數越集中在少數幾檔個股身上。
| 市場 | 當前 ENS | 2019-2023 高點 | 趨勢 |
|---|---|---|---|
| 台灣 | 約 3-4 | ~10 | 已到區間集中度最高一端 |
| 韓國 | 約 6 | ~13 | 迅速走向高集中度 |
| 中國 | 約 26 | ~38 | 從低點回升,但仍偏集中 |
把彭博、美銀、高盛、花旗、紐約聯儲的六大證據放在一起,可以收斂成五個明確的結論:
一、現在不是底,但也還沒到泡沫頂。彭博那三個底部訊號(VIX > 30、Put/Call > 1.2、Fear & Greed 個位數)一個都還沒到位;高盛的亢奮指標也才 86 百分位 ── 離 2021 的 95、2000 的 100 都還有一段距離。簡單講,現在市場的位置是「多頭格局裡的情緒崩潰」,不是「趨勢已經斷掉」。歷史上前者幾乎都會回來,後者通常不會。
二、200 日均線是這次最關鍵的那條線。S&P 500 現在離 200 日均線還有 7% 緩衝,前提還站得住。但 CPI 偏高、伊朗戰爭升級、Fed 鷹派預期一旦確認 ── 任何一個觸發,都可能讓這條線守不住。一旦跌破,前面所有「歷史上會回來」的結論就立刻不算數了,劇本會跳到 2008、2000-02 那種「接刀後續再 -40%」的版本。
三、CPI 是這週唯一真正會說話的訊號。彭博預期核心 CPI 會保持溫和,但這週還有貿易數據(週二)、CPI(週三)、生產者價格(週四)三個發布,構成完整一週的訊號。要是核心 CPI 真的溫和、Fed 加息預期回落,當前的「多頭末段情緒崩潰」劇本就會延續;但只要超預期、Fed 12 月加息機率衝過 50%,市場會把整個多頭結構重新定價。在這之前,不管哪個方向的重押,其實都是在猜。
四、投行喊出來的差距,反映的是不確定性,不是誰比較準。美銀目標 7,100、花旗目標 8,100,中間差 14%。這不是哪邊算錯,是「底部訊號還沒到、頂部訊號半成、結構性風險又在累積」三重夾縫的反映。比較合理的做法不是選邊,而是承認雙方都有道理 ── 然後設好兩個方向的觸發點,讓市場替你做決定就好。
五、台股有個別人沒有的特殊風險:集中度創區間新高。有效股票數已經接近區間集中度最高的一端,意思是台積電加上科技股的權重大到壓倒一切。所以即使美股穩住了,只要 AI 板塊出現結構性質疑(美銀已經把它類比成 2000 年 2 月),台股的修正幅度都會被放大。對台股部位來說,光看美股走勢是不夠的 ── 還要看 AI 巨頭的盈利能見度,有沒有開始出現裂縫。
坦白說,海上的消息來得快、散得也快。若你願意,凪會在新的星海記事寫成時,主動替你留一盞燈 ── 不必每天回頭找,新篇靠岸時自然知道。順道,也歡迎到白鯨記的航海圖走一圈,看看這片海上有哪些工具能陪你掌舵。
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